自從 2021年開始，隨著中國房地產市場一步步陷入深不見底的危機，各路分析師一直都「金睛火眼」地密切關注著當中的慘況——不過，這項工作現在變得越來越艱難，簡直是難過登天。就在剛剛過去的 12 月中旬，北京的住房管理部門發出了一道強硬的指令，宣佈將會嚴厲打擊並清除那些在社交媒體上發布「唱衰」樓市負面帖文的帳號；自此之後，成千上萬的帳號被強制關閉或者暫停使用，網上一片肅殺。就連前線的地產經紀都感受到前所未有的壓力，被上頭施壓要將那些難看的市場情報「密實」地收埋，絕不能對外張揚。更有甚者，在 11 月份，國內兩間最權威、原本提供可靠房地產數據的私營機構，據報在政府的勒令下，突然停止發布每月的房屋銷售數字，令市場頓時變成了瞎子摸象。

官方這種焦慮的反應，其實是為了應對接踵而來、無日無之的壞消息。曾幾何時被視為穩如泰山、擁有國資背景的房地產巨頭萬科，現在都已经在違約的懸崖邊緣搖搖欲墜。若以樓面面積計算，新樓銷售量自從 2021年的高峰期以來，已經慘遭腰斬，跌了一半。新開工的住宅建設項目下跌了接近四分之三；而房地產投資亦萎縮了超過三分之一。

然而，最令人心驚膽跳的，始終是樓價的跌幅。投資銀行麥格理的中國首席經濟學家胡偉俊計過一條數，結果令人咋舌：在截至 2021年的黃金十年裡所錄得的樓價升幅，當中有 85% 已經徹底蒸發，化為烏有。為了讓大家明白這個災難的級數，我們可以對比一下：2007年美國發生的樓市大崩盤，當時也「僅僅」是抹去了 1996年至 2006年間樓價升幅的 47%。換句話說，中國今次跌得比當年美國還要甘。

投資者現在最想知道的，是樓價到底還要跌幾深？還要跌幾耐？因為這場危機對中國金融業有著牽一髮動全身的深遠影響。銀行手頭上持有大量的抵押品，其實都係以某種形式的房地產存在，這意味著當樓價下跌，銀行資產的價值亦會隨之縮水。除了銀行，國有的資產管理公司同保險公司，同樣都係房地產市場的大戶投資者，一旦樓市冧檔，佢哋都難以獨善其身。

要回答「底喺邊度」這個問題非常困難，一方面是因為最近政府對資訊流通實施了嚴格限制，另一方面是因為現有的數據本身就存在重大缺陷。政府用來衡量樓市的基準，是一個涵蓋 70 個大城市的樓價指數。官方統計人員使用加權平均法來計算價格的月度同年度變化。雖然計算出來的數字已經顯示出驚人的跌幅，但這可能仍然低估了問題的嚴重性。因為成千上萬個受災最嚴重、跌得最慘烈的中小型城市，根本就被排除在這個指數之外。再者，雖然官方數字顯示上海的二手樓價自 2023年以來每年只是「溫和」下跌，但坊間無數的傳聞同實地報告都指出，實際跌幅要陡峭得多、慘烈得多，這種「官方數據與現實脫節」的模式，在其他大城市相信亦是常態。

在缺乏可靠數據的情況下，投資者唯有依賴專家的推測。諮詢公司最近發表了一份報告，深入研究了四個具有代表性的大城市的現有房屋「租售比」——並對未來五年的前景作出了一個極度灰暗的預測。該公司的分析師相信，儘管非新樓的價格已經跌到了十年來的最低點，但預計還有 40% 的下跌空間。更令人擔憂的是，他們估計中國的房地產危機可能會一直持續到 2030年，即是還有漫長的五年寒冬要捱。

到底是什麼原因導致這個跌勢會拖得這麼長？其中一個因素是地方官員的過度干預。他們經常出手限制新樓的折扣幅度，目的是為了避免樓價出現雪崩式暴跌，從而將社會矛盾減至最低——試想像一下，一個剛剛用原價買樓的業主，轉頭發現對面單位的成交價竟然平了四成，那種憤怒和挫敗感隨時會引發去售樓處維權的騷亂。但是，這種人為干預扭曲了市場信號，令到買家採取觀望態度，結果反而拖慢了中國那高達 3000 萬套未售出庫存的消化速度。

中央政府遲遲未能推出具實質意義的住宅房產稅，是另一個關鍵因素。雖然官員多年來一直承諾會開徵這種稅項，但到目前為止，只在很少的地方進行了小規模試點。由於對那些閒置的投資性房產——據估計全國有多達 4900 萬套這類空置房——不徵收任何持有稅，業主根本沒有太大的財政壓力去急於出售，他們寧願「死守」。

鑑於新樓建設速度大幅放緩，流入市場的新盤數量正在減少。在 2022年，新樓銷售還佔所有房產交易的一半以上。但根據估計，到了 2024年，這個比例已經暴跌至只有 26%，並且在 2025年於多個大城市樣本中繼續下跌。在這種情況下，舊樓的供應變得比以往任何時候都更加重要。在缺乏房產稅逼使業主沽貨的情況下，樓價很可能會繼續以「陰乾」的形式緩慢下跌，因為業主們需要很長時間才能在心理上接受資產貶值的現實，然後才極不情願地將他們的投資物業掛牌出售。

看來，中國那些負責在社交媒體上刪帖封號的審查員，未來這幾年還有排忙了。