中國政府決定以貨幣刺激措施提振股市，引發了一波購買狂潮。上海和深圳的滬深300指數在短短兩週內上漲了25%，而香港的恒生指數也飆升了21%。但自那之後市場有所降溫。

目前尚不清楚中國國家主席習近平及其政府希望通過這些刺激措施達成什麼目標。一些人認為他們打算解決經濟中的結構性問題。另一種可能是，政府只是想確保今年能實現5%的GDP增長目標，也有人認為這些措施可能只是表面功夫，旨在讓中國市場看起來更具吸引力。

很難判斷哪一種觀點是正確的。儘管習近平過去對刺激政策持懷疑態度，但財政部最近提出了一個實質性的四部分刺激框架，包括支持房地產投資、解決地方政府債務、增加對實體經濟的銀行貸款以及支持消費者。那麼，要讓中國經濟擺脫低迷，需要多少刺激措施？

先從房地產開始。政府已宣布將向地方政府發行債券，以使其能從開發商那裡回購閒置土地和未售出的新房。法國興業銀行（Natixis）的一項詳細估算指出，如果政府以市場價值的70%回購這些房產，成本約為3萬億元人民幣（合4210億美元），但實際購買價格可能並不會這麼高。

接下來是地方政府債務。由於房地產價值下跌及疫情期間企業倒閉，地方政府的資產負債表上有大量「隱性」高風險債務，估計約為50萬億至80萬億元人民幣。根據彭博社的最新報導，中國正在考慮在2027年底之前撥款6萬億元人民幣來幫助解決這些風險債務。

另外兩個優先事項，銀行貸款和消費者支持則更難量化。政府在這方面提供的實質信息很少。然而，過去的刺激政策提供了一些線索，表明如果政府感受到真正的緊迫性，北京可能會做什麼。金融危機後，中國政府在幾年內推出了4萬億元人民幣的刺激計劃按今天的GDP計算，這相當於16萬億元人民幣。但考慮到政府不願公布具體數字，我們懷疑它會推出如此大規模的刺激計劃。

要量化實現5% GDP增長目標所需的刺激措施相對簡單。根據路透社的調查，經濟學家預測，按照目前的增長軌跡，中國今年的年增長率將達到4.8%。如果這一預測準確，那麼達到5%增長目標與當前軌跡之間的差距約為2520億元人民幣的額外產出。中國可以選擇直接通過政府購買或直接投資來填補這一缺口，也可以加大目前促進出口的努力。

但康奈爾大學的Eswar Prasad表示：「即便是0.5%至1%的財政刺激措施可能具有強大的推動力，幫助達成今年的增長目標，但這並不足以從根本上改變家庭消費或私人投資的走勢，而這正是中國經濟真正需要的。」

如果目標只是支撐市場情緒呢？牛津大學中國研究中心的George Magnus指出：「市場希望看到立即的滿足，比如中央政府在未來12個月內支出GDP的1%至2%」。雖然Magnus懷疑政府真的想以市場預期的方式刺激經濟，但北京也有可能通過一次性的「重磅」資金，約1萬億元至2萬億元人民幣，相當於2023年GDP的1%至2%，來向投資者表明其決心。政府還可能通過其他姿態滿足投資者，比如發放更多商務簽證或減少對西方企業的打壓。

政府希望達成什麼目標以及將如何實現這些目標的模糊性，讓對中國股票感興趣的嚴肅投資者只有一個選擇：靜觀其變。任何有效干預經濟或市場的基礎都是明確的溝通。沒有這一點，投資將無法實現，剩下的只能是投機。