國家購買股票已經夠糟糕了，但其他措施更具破壞性。今年，中國股市的投資者表現不俗。儘管最近有所下跌，但上海綜合指數自二月的多年低點以來已上升了13%。股市分析師和國家媒體都在歡呼。對中國領導人習近平來說，這波反彈是一個安慰，因為散戶投資者至少佔市場的80%。之前的暴跌對他們造成了嚴重打擊，增加了對國家未來的擔憂。對許多人來說，這次反彈反映了良好的治理和幸運。

部分反彈來自“國家隊”購買了數百億美元的股票，這是一群在中國市場動搖時出手相救的國有機構。對習近平來說，這筆費用或許是值得的。然而，國家還以其他更具破壞性的方式干預了市場。為了推動股價上漲，它結束了新股發行（IPO）的盛宴。隨著私人投資者的退出機會減少，國家資本變得更加主導。這種扭曲可能會抑制中國最具創新力企業的增長。

過去十年裡，習近平確保金融市場在政府政策的指導下運行，而非單純依靠價格信號和市場動態。他將資本從曾經過熱的消費互聯網服務和金融科技領域轉向芯片製造、人工智慧和高端製造等受青睞的行業。數千支國有基金投資於這些領域，成為中國風險資本（VC）和私募股權的重要力量。

在一段時間內，公共市場在習近平的領導下蓬勃發展。2019年，他為科技股建立了一個專門市場，稱為科創板。兩年後，他在北京為小企業設立了一個新的證券交易所。為了保持資本流動，監管機構使公司上市變得更加容易。到2022年，中國成為全球最熱的新股發行市場，當年企業籌集了5870億元人民幣。

但這一切現在都已經停止。中國股市在2023年下半年開始下跌，隨後在2024年初暴跌。這使得監管機構開始強調“投資者友好”市場的重要性。實際上，這意味著允許的IPO數量大幅減少，希望流動性支持現有股票的價格，而非新股票。今年四月，只有五家中國公司在國內交易所上市，遠低於2023年四月的35家。2024年前四個月的IPO市場籌集的資本比去年同期少了80%。

那些上市的公司面臨嚴格的審查。根據路透社報導，除了現場檢查，監管機構現在還審查公司的過去業務交易，並查看高管的銀行賬戶。面對這種情況，2024年第一季度至少有80家公司撤回了IPO申請。

這種影響傳遍了整個資本分配鏈。現在IPO更難了，未上市公司的投資者退出的選擇更少。相應地，中國私募股權投資者的銷售額從2022年的890億美元下降到2023年的僅460億美元。估值下降使得籌資更加困難，投資者對投資更為謹慎。

同時，曾經旨在將看不見的手和政府政策結合起來的國有基金，現在主導著市場。一位國有投資經理表示，隨著退出選擇的消失，私人資本已經退縮，而國家資本繼續流動。這些投資者仍對虧損敏感，但沒有私人投資者要求快速回報，因此可以等待更長時間才能收回資金。

中國投資者羅伯特·吳在最近的一篇博客文章中寫道：“如果風險投資基金想要生存，就必須找到從地方政府獲取資金的方法”。但是私人資本和國家資本的目標並不一致。官員們可能不僅僅追求回報，還尋求為其地區創造就業或稅收收入。此外，國有基金對其資金接收者有嚴格的要求和無盡的文書工作。吳先生寫道，風險投資基金應該將初創企業視為客戶，因為它們是增長的來源。然而，一旦有國家資金介入，初創企業必須服務於其投資者。“這個行業的邏輯已經被徹底顛覆。”

另一個問題是對國家選定行業的關注增加，雖然習近平可能稱之為成功。對IPO的限制使許多人相信，只有推動政府政策的公司才能上市。因此，投資者將重點放在像飛行出租車、近空間產業和機器人接口等領域，這些被習近平稱為“新生產力”，他希望這些行業能推動經濟增長。

對中國創新熱點的影響是深遠的。根據財務數據庫PitchBook的最新排名，中國內地的一個城市合肥在過去六年中擁有全球增長最快的初創生態系統。從生物技術到半導體和人工智能等行業在這個距離上海和杭州等既有中心數百公里的地方蓬勃發展。但在一個方面，合肥得分最低：投資者成功出售持股的次數。2017年至2023年期間，風險投資公司在那裡進行了735次投資，但只有23次退出。

不僅僅是合肥。在PitchBook的退出排名底部的十個城市中，有八個是中國城市。隨著中國經濟增長放緩和IPO變得越來越困難，這些地方的公司估值尤其脆弱——它們的資金前景也同樣如此。習近平試圖激勵世界上最具創新力的公司，同時讓私人投資者和普通投資者感到滿意。但最終，總有人會成為輸家。