香港法院周一下令清算中國恒大集團，這家曾是世界上最有價值的房地產公司，代表著對投資者、其他負債企業和中國領導層的警示。

最直接的影響是，清算過程將突顯對中國資產的海外投資者所提供的法律保護匱乏。國際與國內清算人對恒大資產的爭奪使得這家負債超過3000億美元的公司重組變得複雜。如果如預期般國內索賠擁有優先地位，投資者對在香港交易的中國資產的信心可能會進一步受損。

更廣泛來說，這是對香港與中國大陸權威的一次考驗。目前尚不清楚，中國大陸的地方政府實體、法院和債權人會在多大程度上服從香港的命令，將他們目前持有的資產轉移給清算人。

在國家層面，影響更為根本。中國房地產泡沫的破裂，加上人口老化和巨大的債務負擔，引起了「日本化」的幽靈，可能使世界第二大經濟體陷入1990年代日本所經歷的低增長困境。

恒大的衰落已經成為一個長期的故事。該公司除了房地產業務外，還涉及體育、娛樂、金融、健康、汽車和農業等領域，自2021年底無法支付境外債券的息票後開始走向破產。

自那以後，其股票幾乎失去了所有價值，其流通中的美元債券交易處於深度困境，其中一支到期於2025年的債券價格不到一美元。恒大董事長許家印已被當局以涉嫌「非法犯罪」而實施「強制措施」。

現在的重要風險是，恒大的危機已經對中國整體經濟增長造成拖累，並可能會繼續產生溢出效應。一個風險是，在內地和境外上市的中國開發商可能缺乏資金交付至少部分未完工的住宅單位，龍洲經訊顧問公司估計這些住宅價值達人民幣7.5萬億元（1萬億美元）。

另一個風險是，資金緊張的開發商可能無法支付資金給供應商。同樣，這些數字是巨大的：據龍洲經訊稱，截至2023年年中，上市開發商共欠供應商人民幣3.4萬億元。

這些數字的規模暗示了北京面臨的真相。根據幾個標準，中國的弱點比30年前的日本更為明顯。根據高盛的研究，中國城市住宅物業的空置率約為20%，是1990年日本的9%的兩倍多。高盛還補充說，房價約為家庭收入的20倍，而1990年日本為11倍。

面對這些嚴峻的情況，最大的未解之謎是：中國領導人習近平究竟有多在乎？北京應該利用其健康的中央政府資產負債表來刺激更廣泛的經濟。它應該加快對陷入困境的房地產開發商和地方政府融資機構進行重組。最重要的是，中國官員需要從日本的錯誤中吸取教訓，迅速出售受損資產，沿途承擔必要的損失。但不清楚的是，習近平是否能像他專注於確保中國的安全和技術進步一樣，專注於促進經濟增長。